Site hosted by Angelfire.com: Build your free website today!

 

 

GİRİŞ

 

Modern endüstri hayatında özellikle geçen yüzyılın sonlarından itibaren firmalarda büyüme ve gelişme eğilimi gözlenmektedir. Sanayi devrimiyle birlikte parça üretimden kitle üretime geçen firmalar, daha büyük ölçeklerde faaliyet göstermeye başlamışlardır.

Firmalar için büyüme yollarından biride başka firmalarla bütünleşmek, diğer bir deyişle birleşme yoluna gitmektir. Şirket birleşmeleri, daha hızlı ve etkin bir yöntem olması açısından diğer büyüme şekillerinden daha avantajlı sayılabilir.

Birleşmeler birleşen firmaların kaynaklarını daha verimli kullanmaları sonucunu doğurur. Bu sayede firmalar düşük kapasite kullanımı gibi bir sorununu giderebilir.

Çalışmamızda, şirket birleşmeleri konusu, finansman semineri dersinin sınırlı içerisinde kalarak, ana hatlarıyla, genel bir fikir oluşturacak şekilde incelenmeye çalışılmıştır.

 

 

 

    1. BÜYÜME
    2. Günümüzde firmaların amacı, varlıklarını korumak, varlıklarına yönelebilecek tehlikeleri diğer bir deyişle riski asgari düzeye indirmek, büyüme hızlarını en yüksek düzeye çıkartmak, bağımsızlıklarını koruyabilmek ve büyümenin gerektirdiği finansman gereksinmesini kısmen de olsa karşılayabilmek için yeterli ölçüde kar sağlamaktır. Bu amacı genel bir şekilde ifade edersek, amaç, firmanın piyasa değerini maksimize etmektir.

      Modern endüstri hayatında özelikle geçen yüzyılın sonlarından itibaren firmalarda büyüme, gelişme eğilimi gözlenmektedir. Firmaların büyüklükleri, büyüme hızları, öz sermaye miktarı, satış hacmi, üretim değeri, çalıştırılan işçi sayısı, aktiflerinin (yatırımlarının) tutarı, sağladıkları kar gibi çeşitli göstergelerle ölçülebilir. Kuşkusuz her ölçeğin, kullanılma amacına göre belli bir anlamı ve önemi vardır. Firmanın iş hacmi ve buna bağlı olarak döner ve sabit değerlerden oluşan yatırım tutarının, firmanın büyüklüğü ve büyüme hızının ölçülmesinde daha kullanışlı ölçekler olduğu ileri sürülebilir. Büyüme; iç ve dış büyüme olarak iki şekilde olabilir.

      1. İÇ BÜYÜME
      2. İç büyüme, firmaların normal faaliyetleri sonucu oluşturdukları ya da dışarıdan sağladıkları kaynakları yeni yatırımlara yönelterek gerçekleştirdikleri büyümelerdir.

        İç büyüme satışların artırılması, ürün ve hizmet yelpazesinin genişletilmesi ve benzer yollarla olabilir.

        Günümüzde iç büyüme yolunu tercih eden firmaların sayısının azlığının başlıca nedeni kaynak yetersizliğidir. Kaynak yetersizliğine rağmen büyüme hedeflerini gerçekleştirmek isteyen firmalar dış büyümeyi tercih etmektedirler.

      3. DIŞ BÜYÜME

Dış büyüme, bir firmanın diğer firma veya firmaların tamamını veya bir bölümünü ele geçirerek veya yönetimlerini denetim altına alarak büyümesi olarak tanımlanmaktadır. İç büyümeler gibi dış büyümelerde esas amaç hissedarların servetini, diğer deyişle, işletmenin piyasa değerini maksimum yapmaktır.

Dış büyümenin, iç büyümeye bir üstünlüğü daha kısa sürede gerçekleşebilmesidir. Bu faktör, firmanın içinde bulunduğu sektörün büyüme hızına göre daha da önem kazanabilir. Örneğin büyüme hızı yüksek olan elektronik ve telekominikasyon sektörlerinde dış büyümenin gittikçe daha çok tercih edilmesi sektörel büyüme hızına uyum sağlayabilme gereğidir.

İç ve dış büyümenin maliyet açısından durumu ise birleşecek firmaya ödenecek bedele, yani birleşme şartlarına bağlıdır.

Dış büyüme pek çok şekilde gerçekleştirilebilir. Bunları bir çatı altında üç ana grupta incelemek mümkündür. Kısaca;

  1. Faaliyetlerin birleştirilmesi ve tam kontrol olmamakla birlikte tröstleşme yönünde işbirliğine gitme şekilleri.
  2. Bağımsız birimlerin bağımsızlıklarını koruyarak oluşturdukları işbirliği şekilleri.
  3. Bağımsız birimlerin bağımsızlıklarının ortadan kaldırılarak oluşturulan işbirliği şekilleri.
      1. FAALİYETLERİN BİRLEŞTİRİLMESİ VE TAM KONTROL OLMAMAKLA BİRLİKTE TRÖSTLEŞME YÖNÜNDE İŞBİRLİĞİNE GİTME ŞEKİLLERİ
      2. Bu grupla ilgili olarak protokol, kartel, çıkar grupları ve yönetim grubu üyelerinin aynı kişiler olması durumları sayılabilir.

        Çok kısaca, protokol, daha çok kartellerin yasak olduğu ülkelerde görülen bir uygulama şekli olup genelde sözlü yapılan ve yazıya dökülmeyen, şirketlerin piyasalardaki durumlarını iyileştirmeye yönelik anlaşmalardır. Hukuksal anlamda zorlayıcılıkları söz konusu değildir.

        Kartel, en sık rastlanan işbirliği şeklidir. Aynı üretim branşında çalışan şirketlerin rekabeti ortadan kaldırmak veya azaltmak amacıyla hukuksal varlıklarını koruyarak oluşturdukları işbirliğidir.

        Çıkar grupları’nda çeşitli şirketlerin hisse senetleri belli bir grubun elinde toplanmaktadır. Genellikle bu grubu aile üyeleri ya da birbirine çok yakın kişiler oluşturur. Söz konusu grup, ayrı ayrı şirketleri tek bir amaç doğrultusunda yönetebilir.

        İki veya daha fazla şirketin yönetim kurullarını aynı kişilerin oluşturması durumunda, genelikle ayrı ayrı şirketlerde, birleştirilmiş bir politika söz konusudur, bu yol tröstleşme açısından önemli olduğu için, çeşitli yasalarla önlenmeye çalışılmaktadır.

      3. BAĞIMSIZ BİRİMLERİN BAĞIMSIZLIKLARINI KORUYARAK OLUŞTURDUKLARI İŞBİRLİĞİ ŞEKİLLERİ
      4. Bu grupta ise tröst ve holdingler örnek verilebilir.

        Tröst, şirketlerin hukuksal bağımsızlıklarını koruyup, ekonomik bağımsızlıklarını kaybederek oluşturdukları işbirliği şekli olarak tanımlanmaktadır.

        Tröst günümüzde en yaygın olarak ABD’de görülmektedir. Bu işbirliği türünün başlıca amacı, belirli bir sektördeki birden çok şirketin yönetiminin ele geçirilmesi ve bu yolla o sektördeki ekonomik egemenliğin kurulmasıdır. Bu işbirliği şekli tekelleşmeye yol açtığı için çeşitli ülkelerce yasalarla engellenmeye çalışılmaktadır. Son yıllarda ABD’de pek az birleşme anti-tröst yasalarca geri çevrilmiştir. Ama her zaman birleşmenin yetkili organlarca onaylanmaması ihtimali vardır. Bu yatırımı kendi çıkarları doğrultusunda kullanan şirketler de olmaktadır. Örneğin 1977 yılında Texas’ta faaliyet gösteren Carter Hawley Hale mağazalar zinciri aynı sektördeki Marshall Field adlı şirkete bir birleşme teklifinde bulunmuştur. Ancak bu birleşmeye karşı olan Marshall Field yönetiminin tepkisi bir başka mağazalar zinciri olan Liberty House’u satın almak şeklinde olmuştur. Böylece Carter Hawley Hale’in teklifi anti-tröst yasalarla reddedilme riskiyle karşı karşıya kalmıştır. Riskin büyüklüğü ise Cater Hawley Hale’in teklifini geri çekmesine yetmiştir.

        Holdingler ise ticari veya sınai bir faaliyette bulunmayan, başka şirketlerin hisse senetlerini elde ederek, o şirketlerin yönetimini ele geçirmek amacıyla faaliyet gösteren şirketlerdir. Bir holding, ana şirket ve ana şirkete bağlı yavru şirketlerden meydana gelir. Holding mekanizması, çok sayıda şirketi ve büyük miktarlarda sermayeyi kontrol altına alma imkanı sağlayabilir.

        Holdingler, büyüklüğün sağladığı çeşitli üstünlüklerden yararlanabilir ve ülkede sermaye birikimini sağlayarak, sermaye pazarlarının gelişmesinde önemli rol oynayabilirler.

        Ülkemizde ilgili ilk akla gelen örnekler olarak bu alanda öncü olan Koç Holding, Sabancı Holding ve Yaşar Holding verilebilir.

      5. BAĞIMSIZ BİRİMLERİN BAĞIMSIZLIKLARININ ORTADAN KALDIRILARAK OLUŞTURULAN İŞBİRLİĞİ ŞEKİLLERİ

Üçüncü grupta ise birleşmeler, satın almalar, devralmalar gösterilebilir. Çalışmamızın ana konusunu da bu grup oluşturmaktadır.

    1. FİRMALARI BÜYÜMEYE İTEN ETMENLER

Firmaları büyümeye iten temel etmen ekonomiktir. Bunun yanısıra firma sahipleri veya firmayı yönetenlerle ilgili psikolojik faktörler de firmanın büyümesinde rol oynayabilir.

Büyümenin amaçlarının başında, büyük ölçekte faaliyette bulunmanın sağladığı avantajlardan (ölçek ekonomilerinden) yararlanmak gelir. Ölçek ekonomileri, genellikle şu faktörlerden doğar:

    1. Araştırma ve geliştirme faaliyetlerinin daha ekonomik ve etkin şekilde yürütülmesi
    2. Yetenekli yönetici ve personel istihdam etme olanaklarının artması
    3. Büyük ölçekte üretimde bulunmanın maliyetler üzerindeki olumlu etkisi
    4. Riskin azaltılması
    5. Firmanın değerlendirilmesinde piyasa kapitalizasyon oranının düşmesi

Büyük firmalar değerlendirilirken, bu tür firmaların yıllık gelirleri genellikle daha düşük bir oranla kapitalize edilirler.yıllık gelirin daha düşük bir oranla kapitalize edilmesi, firma için daha yüksek bir piyasa değeri hesaplanmasına yol açar. Büyük firmaların pay senetlerinde, bu nedenle fiyat/gelir oranı daha yüksektir.

Ölçek ekonomilerinden yararlanma, diğer koşullar aynı kalmak üzere, firma karının artmasına yol açar.

Firmaları büyümeye iten temel motiv ekonomik olmakla beraber, bu konudaki psikolojik faktörleri de ihmal etmemek gerekir. Hırs, tutku, yaratıcılık, dinamizm gibi… İnsanın kendini bulunduğu mevki ile değerlemesi; firma ne kadar büyürse, kendisinin de o kadar yükseleceği, güçleneceği düşüncesi, bazı firma sahip, ortak veya yöneticilerini firmalarını büyütme çabalarına itmektedir. Firma yöneticilerindeki yaratıcılık, dinamizm, durgunluğun doğurduğu tatminsizlik gibi etmenler de firmanın büyümesinde kuşkusuz önemli rol oynamaktadır.

    1. BİRLEŞME
      1. FİNANS VE İKTİSAT AÇISINDAN BİRLEŞME

      Finans ve iktisat literatüründe, birleşme (merger); bir şirketin bir başka şirket tarafından satınalınması, devralınması olarak tanımlanır. Devralan şirket ünvanını ve tüzel kişiliğini korur ve devraldığı şirketin tüm varlık ve kaynaklarını almış olur. Birleşme sonrasında, devralınan şirket ayrı bir ticari işletme olarak faaliyetlerine son vermiş olur.

      Konsolidasyonun birleşmeden tek farkı tamamen yeni bir şirketin kurulmasıdır. Konsolidasyon durumunda, hem devralan hem de devralınan şirketler daha önceki tüzel kişiliklerini yitirir ve yeni bir şirketin birer parçası haline gelirler. Bu durumda, devralan ile devralınan şirket arasındaki ayrım önemli değildir.

      2.2 HUKUK AÇISINDAN BİRLEŞME

      Türk Ticaret Kanunun 146-151 maddelerinde şirketlerin birleşmeleri tarif, şartlar hükümler olmak üzere düzenlenmiştir. Madde 146 şirket birleşmeleri tanımlanmıştır. Buna göre;

      Madde 146- Birleşme, iki veya daha fazla ticaret şirketinin birbiriyle birleşerek yeni bir ticaret şirketi kurmalarından veya bir yahut daha fazla ticaret şirketinin mevcut diğer bir ticaret şirketine iltihak etmesinden ibarettir.

      Her iki durumda da yani gerek yeni bir şirket kurulması gerekse iltihak durumunda esas olan birleşen şirketin veya şirketlerin tüm varlık ve kaynaklarının tamamının diğer şirkete, yeni veya birleşilen, transferidir.

       

    2. ŞİRKET BİRLEŞMELERİNİN SINIFLANDIRILMASI
    3. Şirket birleşmeleri üç şekilde sınıflandırılabilir. Bunlar yatay entegrasyon, dikey entegrasyon ve karma birleşmeler şeklindedir.

      1. YATAY ENTEGRASYON

Yatay entegrasyon ya da birleşme aynı tüketicilere yönelik faaliyet gösteren rakip şirketler arasında gerçekleşmektedir. Bu birleşmenin esas amacı şirketlerin faaliyette bulundukları sektördeki pazar paylarını arttırmaya yöneliktir. Bu birleşmelerin genel ekonomi açısından dezavantajı ya da tehlikesi, tekelleşmeye yol açabilmesidir. Ancak bu durum çeşitli ülkelerde anti-tröst yasalarla engellenmeye çalışılmaktadır.

Yatay entegrasyon rekabetin çok yoğun ve ürün demode olma hızının yüksek olduğu pazarlarda pazar payı fazla olmayan ancak karlılığı yüksek, genelde genç işletmelerin yöneldiği büyüme şeklidir. Firmalar çevrede belirsizliği azaltmak, araştırma geliştirme faaliyetlerine ağırlık vererek rekabet gücünü arttırmak amacı ile yatay entegrasyona yönelmektedirler.

1990’ların başından itibaren dünyada yaşanan birleşmeler diğer dönemlerdekilerden farklı gözükmektedir. Bu dönemde büyüyen şirket ölçekleri, şirketin tekelleşme eğilimine işaret etmemektedir. Aslında tüm dünyada pazarların açılmasıyla oluşan rekabet şartları, şirketlerin herhangi bir milli ekonomide fiyatları kontrol etme gücünü çok büyük ölçüde düşürmüştür. Ayrıca, pazara girişte düşük seviyede engeller, ucuz sermaye bulma imkanları, hızlı teknolojik değişim gibi nedenler pazardaki güçlü ve kolay sarsılmaz farzedilen bir konumu her an tehdit etme eğilimindedirler.

Tekelleşme amacından öte şirketler, günümüzde, son derece rekabetçi durumdaki milli ve uluslararası piyasalarda bir yer einebilmek amacıyla yatay birleşmeyi tercih etmektedirler.

Yatay entegrasyonun şirketler açısından avantajları ve özellikleri özetle şöyledir.

Daha çok AR-GE’nin öneminin çok fazla olduğu, karlılık oranı ve ürün çeşitlerinin yüksek, ancak ürün demode olma hızı ve riskinin de yüksek olduğu sektörlerde gerçekleşmesinin sebebi, şirketlerin çevrelerinde belirsizliği azaltarak, araştırma faaliyetlerine ağırlık vermek istemeleridir.

Ağırlıklı olarak yatay entegrasyon gerçekleştirilen şirket ve sektörde riskli yatırımlara eğilimin diğer sektörlere göre daha fazla olduğu gözlenmektedir.

Yatay birleşmelerde ihtisaslaşma sonucunda araç gereç ya da makinaların tüm kapasitesi kullanıma açılabilir. Bu konu özellikle ülkemiz gibi kapasite kullanım oranı hayli düşük ekonomiler için özel bir önem arz etmektedir.

Aynı sektöre yönelik faaliyet gösterildiği için bu tarz birleşmeler pazarlama ve satışta da maliyetlerin düşmesine katkıda bulunur. Ürün ya da hizmetlerin en yakın ve en uygun merkezlerden teslimi taşıma maliyetlerini düşürebileceği gibi, geniş bir dağıtım ağı tüketiciler açısından da olumlu nitelendirilebilecek bir faktördür. Reklam masraflarından da tasarruf sağlanması söz konusudur.

Yatay birleşme yoluna giden şirketler aynı sektörde faaliyet gösterdikleri için rakip ya da potansiyel rakip şirketlerdir. Birleşme ise rekabeti ortadan kaldırmak ya da diğer rakiplere karşı pazar payını arttırarak piyasada daha fazla söz hakkı sahibi olma amaçlı yapılabilir. Bu durum şirketler açısından olumlu görülse de, toplumsal çıkarlar açısından rekabetin azalması ya da ortadan kalkması olumsuzdur. Bu durumu engellemek için çeşitli ülkelerde anti-tröst uygulamalar vadır.

3.2 DİKEY ENTEGRASYON

Dikey entegrasyon ya da birleşme, aynı sektörün farklı alt sektörlerinde faaliyet gösteren, alıcı veya satıcı ilişkisi olan şirketlerin biraraya gelmesidir.

Geriye dönük dikey entegrasyon girdi kaynaklarını, ileriye dönük dikey entegrasyon ise satış ve dağıtım kanallarını kontrol altına almayı amaçlayan girişimleri tanımlamaktadır.

Dikey entegrasyona örnek olarak bir havayolu şirketinin bir seyahat acentasıyla birleşmesi örnek verilebilir.

Dikey entegrasyonla ilgili olarak, şirketlerin faaliyet alanlarının ilişkisiz olmamak kaydıyla birbirinden mümkün olduğu kadar uzak olmasının birbirine yakın olmasından daha iyi olduğunu düşünmek hatalı olabilir.

3.3 KARMA BİRLEŞMELER

Karma birleşmeler, esas olarak, farklı sektörlerde bulunan ve faaliyetleri açısından hiçbir benzerlik taşımayan şirketlerin çeşitlenmeyle riski azaltmak, atıl fonların etkin kullanımı ve vergi yararları sağlamak gibi finansal nedenlerle birleşmesi olarak tanımlanabilir.

4. ŞİRKETLERİN BİRLEŞME NEDENLERİ

Özellikle 1980’lerden itibaren şirketlerin dış çevrelerindeki şartlarda çok önemli değişiklikler olmaya başlamıştır. Şirketleri birleşme kararına götüren bazı büyük değişiklikler şöyledir;

    1. Artan uluslararası rekabet
    2. Değişen teknolojiler, endüstriler arası artan rekabet
    3. İnsan kaynakları yönetimindeki hiyerarşi mantığının katılımcı yönetim mantığı ile yer değiştirmesi
    4. Değişken döviz kurları, alınan ve satılan malların fiyatlarının değişmesi
    5. Özellikle havayolları, bankacılık, diğer finansal servisler, ulaşım, kominikasyon gibi alanlarda yaşanan yeniden yapılanma faaliyetleri
    6. Finansal hizmetlerdeki yenilikler. Yeniden yapılanma piyasaya yeni şirketlerin girmesine, yeni hizmetlerin tasarlanmasına, kar marjlarının üzerinde baskı yaratılmasına neden olmuştur.

Herhengi bir veya birden fazla sebeple bir birleşme düşünülüyorsa, hangi şirketle, ne şartlarla birleşileceği çok iyi tesbit edilmelidir. Çünkü, hiçbir yatırım kararı, bir firmanın aktifi ve pasifi ile nihai satışı kadar kapsamlı olmadığı gibi, geriye dönülemez bir nitelik de taşımaz.

Bir birleşme, birleşen şirketlerin birleşme sonucundaki net bugünkü değer ve karları, birleşme öncesindeki toplam net bugünkü değerleri ve karları toplamından daha fazlaysa ekonomik açıdan anlamlıdır. Bu ise genelde “sinerji” olarak adlandırılan olgunun neticesidir. Sinerji, 2 + 2 = 5 olarak açıklanabilir. Bir başka deyişle, bütünün ayrı ayrı parçaların toplamından fazla olmasını ifade eder. İki şirketin karışımı ile ortaya çıkan yeni şirketin değeri onu oluşturan şirketlerin değerlerinin toplamından daha fazla olmaktadır.

Sinerji etkisi, büyük ölçüde, yönetim giderlerinin azaltılması, iyileşen dağıtım ağı, yeni pazara giriş, ölçek ekonomilerinden yararlanma gibi nedenlere dayalı olarak ortaya çıkmaktadır. Bu nedenleri daha detaylı olarak inecelemek gerekirse;

4.1 BÜYÜK ÖLÇEKTE FAALİYETTE BULUNMANIN SAĞLAYACAĞI FAYDALAR

Ölçek ekonomileri genellikle üretim faaliyetleriyle birlikte anılır. Ancak günümüzün değişen ve gelişen piyasa ve rekabet şartlarında, pazarlama, dağıtım, finans ve yönetim faaliyetlerinde de söz konusudur.

Birleşme sonucu büyük ölçekte faaliyette bulunma, mevcut makina ve gereçlerin daha verimli bir şekilde kullanılmasına olanak verdiği gibi üretimin, pahalı olmakla beraber, verimi ve kapasitesi daha yüksek makinalarla gerçekleştirilmesini ekonomik açıdan haklı kılabilir.

Birleşme, firmalar arası teknik bilgi akışını kolaylaştırdığı gibi büyük araştırma geliştirme projelerinin uygulanmasına da olanak verebilir. Büyük çaplı araştırma ve geliştirme faaliyetleri, ancak büyük firmalar tarafından finanse edilebilir.

Bir merkezde toplanan, bir merkezden yönetilmesi yararlı görülen faaliyetlerin başında araştırma faaliyetleri yer alır. Araştırma faaliyetlerinin sonucundan; çeşitli bölümler yararlanmak olanağını elde ederler. Bu nedenle tek firma açısından, firmanın ölçeğinin küçük olması nedeniyle ekonomik bulunmayan bir araştırma geliştirme projesi, birleşme halinde ekonomik hale gelebilir ve finansmanı daha kolaylıkla sağlanabilir.

Birleşme sonucunda firmanın büyümesi, piyasadaki gücünü, ağırlığını arttırdığı gibi, pazarlama fonksiyonunun da etkili biçimde yürütülmesine olanak verebilir. Örneğin firma, tüketicileri, rakiplerinden ziyade, kendi ürettiği mal ve hizmetleri almaya zorlayabilir; birleşen firmalar birbirinin tamamlayıcısı mallar üretiyorlarsa, şartlı veya bağlı satışlar yapabilir; izlenecek fiyat politikasıyla potansiyel rakiplerin o alana girmeleri önlenebilir. Dağıtım kanalları birleştirilebilir, dağıtımda etkinlik arttırılabilir.

Firma, büyümenin bir sonucu olarak bazı girdilerini daha ucuza temin etmek olanağını elde edebilir. Alımlar büyüdükçe miktar iskontosunun artması, büyük parti mal alışlarında taşıma giderlerinde sağlanan tasarruf, daha ucuz girdi temini olanağına kavuşabilir.

Organizasyon alanında da birleşme önemli tasarruflar getirebilir. Firmalarda aynı fonksiyonları yapan servislerin birleştirilmesi (muhasebe, finansman, pazarlama, personel gibi) yoluyla hizmetlerin görülmesindeki çiftelik giderileceği, bunun sonucu önemli personel tasarrufu sağlanabileceği gibi, daha iyi bir teşvik sistemi ile personelin yaratıcılık kapasitesi geliştirilebilir.

4.2 ÇEŞİTLENDİRME

Çeşitlendirme, genel olarak, bir şirketin faaliyette bulunduğu sanayi dallarının sayısını arttırarak gelirlerindeki istikrarsızlığı ve dalgalanmaları gidermesi amacıyla tercih edilen bir yoldur. Tüm şirketlerin dönemsel dalgalanmalara karşı aynı derecede hassas olmamaları şirketlei çeşitlenmeye yönlendirebilmektedir.

Şirketlerin çeşitlenmeye yönelmelerinde etkin olan diğer şrtlar, atıl fonların etkin kullanımı, anti-tröst kanunların mevcut piyasalarda büyümeyi engellemesi, vergi yararlarının kullanılamaması, dış pazarlara çabuk girişin sağlanması olarak özetlenebilir.

4.3 VERGİ AVANTAJI

Bir birleşme vergilendirilebilen veya vergilendirilemeyen karakterde olabilir. Vergilendirilebilir birleşme de, hisselerini satan hisse sahiplerine, hisselerini satmış ve bu durumda ortaya çıkan kar sebebiyle vergi ödemek zorunda oldukları şeklinde davranılır ve işlemler buna göre yapılır.

Vergilendirilemeyen birleşmede ise, hisselerini satan hisse sahipleri eski hisselerini yenileriyle değiştiriyor gibi düşünülür. Bu durumda sermaye kazancı veya zararı ortaya çıkmaz.

Bir başka deyişle, birleşmelerde verginin ortaya çıkıp çıkmaması işlem şekline, yani birleşmenin nakit ya da benzeri bir borç aracı karşılığı mı yoksa hisse senedi değişimi yoluyla mı gerçekleştirildiğine bağlıdır.

4.4 KAYNAKLARIN VERİMLİ KULLANIMI

Pek çok küçük şirket, büyük şirketlerle, küçük şirketinin başarısı için gerekli olan şartları sağlayabildiği için birleşmektedir. Küçük şirket, özel bir ürün geliştirmiş ancak bu ürünü büyük ölçekte üretebilecek ve pazarlayabilecek mühendislik ve satış organizasyonlrından yoksun olabilir. Şirket böyle bir durumda, gerekli mühendislik ve satış çalışmalarına sıfırdan başlayabilir, ancak, bu servisleri her iki şirkete de rahat rahat yetecek kadar verebilecek durumda olan bir büyük şirketle birleşmek daha çabuk ve daha az maliyetli olabilir. Böyle bir durumda bu iki şirketin tamamlayıcı kaynakları var demektir. Her şirket diğerinin ihtiyacı olana sahiptir ve birleşmek ekonomik açıdan anlamlıdır. Bu iki şirketin birleşerek oluşturacakları değer, birleşme öncesi toplam değerlerinden daha fazla olacaktır (sinerji etkisi). Her iki şirkette kendinde olmayan ve kendi başına temiin etmeye çalışsa da çok daha pahalıya maledeceği bir şeye, birleşme sayesinde daha az maliyetle kavuşmuş olacaktır.

Kaynakların verimli kullanımı konusu özelikle ülkemiz gibi kapasite kullanım oranı hayli düşük ekonomiler için özel bir önem arz etmektedir. Esasen, ağırlıklı olarak küçük ölçekli işletmelerden oluşan ekonomilerde bu sorun mevcuttur. Aynı makinalara sahip, ancak makina kapasitesinin % 40 ve % 50’sini kullanacak şekilde sipariş ve üretim programı olan iki küçük şirket birleşerek, bu makinaların yalnızca birini kullanarak, % 90 gibi bir kapasite kullanım oranıyla aynı miktarda malı üretebilecektir. Ayrıca diğer makinayı elden çıkararak hem kendilerine hem de başka alanlara yatırım yapmak üzere kaynak sağlayabilir.

Sürekli gerçekleşen teknolojik değişikler, her geçen gün şiddetlenen uluslararası rekabet, ve hepsinden öte, ardı arkası kesilmeyen maliyetleri düşürme talepleri, birleşmelerin altında yatan ve her geçen yıl daha yüksek oranda gerçekleşmesine sebep olan nedenlerdir.

    1. İŞLETME BAŞARISIZLIKLARI

Başarısızlık ekonomik ya da finansal sebeplere bağlı olarak gerçekleşebilir. Ekonomik başarısızlık gelirlerin maliyetleri karşılayamama durumudur. Ekonomik olarak başarısız olan işletmeler için yapılacak en iyi şey, tasfiye yoluna gitmektir.

Finansal başarısızlık, ekonomik başarısızlığa bağlı değildir. Eğer şirket cari borçlarını ödeyemiyorsa, teknik açıdan nakit sıkıntısı içerisinde olduğu kabul edilir. Böyle bir nakit darlığı geçici nitelikte olduğunda çözümü mümkün olabilir. Diğer taraftan, iflas durumu ise, işletmenin borçlarını varlıklarını aşması demektir. Finansal başarısızlık ise, bu uçlar arasındaki bütün durumları kapsar.

Ülkemiz açısından bakıldığında, en önemli finansal problem olarak şirketlerin yeterli işletme sermayelerine sahip olmamaları öne çıkmaktadır.

Yeterli işletme sermayesine sahip olmamasının şirket açısından çok yüksek maliyeti vardır. İşletme sermayesi yetersizliğinin sıkça neden olduğu problemler şöyle sıralanabilir:

 

Böyle bir durum, şirketleri önce teknik açıdan yükümlülüklerini yerine getiremez duruma düşürmekte, gerekli önlemler alınmadığı takdirde, işletme sermayesi noksanı, şirketin nihai olarak tasfiyesine neden olmaktadır. Geleceği parlak olabilecek birçok şirket, başlangıçta işletme sermayesi yetersizliği nedeniyle veya işletme sermayesi yönetimindeki hatalar sonucu başarısızlığa uğramaktadır. Bu noktada “birleşme” devreye girerek bir çözüm olabilmektedir.

4.6 REKABETİN AZALTILMASI

Yatay birleşmeler teorik olarak rekabetin azltılmasında etkili olabilir. ABD’de ilk birleşme faaliyetleri bu amaca yönelik olarak gerçekleşmiştir. Ancak bu durumun makro ekonomi açısından zaraları belirmeye başlayınca, çeşitli anti-tröst kanunlarla bu durum engellenmeye çalışılmıştır.

Günümüz şartları ise, küçülen dünya, açılan pazarlar ile daha farklıdır. Artık bir yüzyıl öncesindeki kapalı ekonomilerin şartları yerini günümüz uluslararası pazarlarına, son derece rekabetçi pazarlara bırakmıştır. Bu şartlar altında, şirketlerin birleşme amaçları rekabeti azaltarak tekelci güç oluşturmak değil, yalnızca biraz daha güçlenerek, ayakta kalabilmek konusunda bir adım daha atmak olmaktadır.

4.7 BÜYÜME

Hemen hemen tüm şirket sahibi ve yöneticilerinin hayali şirketlerinin büyümesidir. Günümüzde şirketlerin amacı;

    1. Varlıklarını korumak, varlıklarına yönebilecek tehlikeleri diğer bir deyişle riski en düşük düzeye indirmek,
    2. Büyüme hızlarını en yüksek düzeye çıkarmak,
    3. Bağımsızlıklarını koruyabilmek

ve büyümenin gerektirdiği finansman gereksinmesini kısmen de olsa karşılayabilmek için yeterli ölçüde kar sağlamaktır Bu amacın genel bir şekilde ifadesi; firmanın piyasa değerini maksimize etmektir.

Dinamik pazar koşullarında şirketler genel ekonominin ve içinde bulundukları sektörlerin büyüme hızına yetişmek zorundadırlar. Bunu gerçekleştiremeyenlerin ise bu durum süreklilik arz ederse, varlıklarını korumakta güçlük çekecekleri açıktır. Diğer bir ifade ile, zaman şirketin lehine ve aleyhine olabilecek önemli bir faktördür. Şirket kendi olanaklarıyla gerekli büyüme hızını tutturamıyorsa bir problem var demektir ve büyüme hızı yüksek bir şirketle birleşmek çözüm olabilir.

4.8 BORÇLANMA ŞARTLARINI İYİLEŞTİRMEK VE YENİ BORÇ KAPASİTESİ SAĞLAMAK

Borçlanma şartlarının iyileştirilmesiyle kastedilen, şirketlerin birleşerek, piyasadan ayrı ayrı bulup borçlanabilecekleri faiz oranından daha düşük faiz oranlarıyla borç bulabilecekleridir. Bu tabii ki, iyi işleyen bir tahvil piyasasının varlığı ile mümkündür.

Şirketler birleşmeden önce, ayrı iken, birbirlerinin borçlarından sorumlu değillerdir. Birleşme durumunda ise, şirketin faaliyette bulunduğu bir sektörde işler iyi gitmiyor bile olsa, tahvil sahipleri paralarını alırlar. Bu karşılıklı, çift taraflı garanti, verilecek borcun geri alınamama riskini düşürdüğü için, borç verenler daha düşük bir faiz oranı talep ederler.

4.9 ARAŞTIRMA-GELİŞTİRME ALANINDA İŞBİRLİĞİ

Özelikle yüksek teknoloji gerektiren sektörlerde AR-GE’nin önemi ve ağırlığı büyüktür bu sektörler AR-GE’ye karşı çok duyarlıdırlar ve ürünlerin üretim öncesi safhaları çok zahmetli, uzun süreli ve dolayısıyla yüksek maliyetli olabilmektedir. Büyük çaplı araştırma ve geliştirme faaliyetlerinin ancak büyük ve güçlü şirketler tarafından finanse edilebileceği göz önüne alınarak, bu sektörlerde birleşmelerin faydalı olacağı söylenebilir. Böylece teknoloji transferi gerçekleşecek ve araştırma safhasındaki çiftelik de önlenerek, bunun maliyeti başka projelere aktarılabilecektir.

4.10 ATIL FONLARIN KULLANIMI

Bir şirketin doymuş, büyümesini tamamlamış bir sektörde faaliyet gösterdiğini düşünelim. Belli bir düzeyde nakit akışı ve kar oranı olan, ancak karlı yatırım fırsatlarından yoksun bir sektör olsun. Böyle bir durumda şirket ideal olarak nakit fazlasını temettü ödemelerini artırmak suretiyle hisse sahiplerine dağıtabilir.

Eğer şirket bunu yayapmazsa, başka şirketlerin hisselerini almak yoluna gidebilir. Yani nakit fazlası olup, iyi yatırım fırsatları olmayan şirketler, başka şirketlerle sermayelerini yeniden planlamak, dağıtmak amacıyla nakit karşılığı birleşmeyi düşünebilirler.

Bunu yapmayan şirketler ise, yani hem nakit fazlası olan hem de bunu bir şekilde dağıtmayan şirketler kendilerini bunu onların yerine yapmaya hevesli şirketlerin hedefleri olarak bulabilirler.

    1. KONTROL

Şirketlerin özelikle yatay ve dikey birleşmelerdeki bir amaçları da çevrelerindeki belirsizliği azaltmaktır. Bir başka şirketin kontrolu ele geçirmek, o şirketi yönetebilmek arzusu da birleşme nedenlerinden biridir.

4.12 İYİ BİR YÖNETİME SAHİP OLMA

Özelikle yönetim organizasyonunu zamnında iyi planlayamamış ve firmanın yaşı ve büyüklüğü artıkça, yönetim eksikliklerinden doğan sorunların ortaya çıktığı şirketlerde, ihtiyaç duyduğu pazarlama, finans, uluslararası işlemler alanında deneyimli, bilgili yöneticilerle çalışma imkanı sağlanabilir.

    1. PSİKOLOJİK ETMENLER
    2. Özelikle halka kapalı şirketlerin sahipleri için şirketlerinin varlığını sürdürdüğünü görmek, daha büyük bir şirket yönetmeyi arzulamak, bu konuda başarılı olabileceğini kanıtlamak, şirketin başarısının devamı için genç ve yetenekli kadrolar yetiştirmek gibi psikolojik etmenler önemli olabilmektedir.

    3. DİĞER ETMENLER

Şirketleri birleşmeye yönlendirebilecek diğer unsurlar arasında, patent gibi değerli sınai haklara sahip olma, piyasada firmaya prestij sağlama ve hisse senetlerinin değerini artırmayı sayılabilir.

5. İSTENMEYEN BİRLEŞMELER VE BUNLARA ENGEL OLMA YOLLARI

Bazı birleşmeler şirketlerin arzusu dışında gerçekleşebilmektedir. Bunlar daha ayrıntılı olarak aşağıda incelenmiştir.

5.1 SALDIRGAN, DÜŞMANCA BİRLEŞMLER

Özellikle 1980’li yıllarda ortaya çıkan ve çok yaygınlaşan, istenmeyen adeta düşmanca birleşmelerde bir atış görülmüştür. bir şirketin başka bir şirketle zorla da olsa birleşmeyi göze almasındaki başlıca sebepler, hedef şirketin mali yapısıyla ilgili olmaktadır. Hedef şirketin borç oranının düşüklüğü ve hisselerinin gerçek değerinin altında işlem gördüğü düşüncesi en önemli sebeplerdendir.

Çoğunlukla birleşmeler her iki tarafın anlaşmasıyla gerçekleşmesine rağmen, bir taraf istemiyorsa, diğer tarafın, bu durumda satın almak isteyen tarafın uygulayabileceği birkaç yöntem vardır. Birleşmek isteyen şirket son kez birleşmek istediği şirketin yönetiminin huzuruna çıkıp bu arzusunu dile getirdikten, konuyu detaylıca ifade ettikten sonra, direkt olarak hissedarlara başvurabilir.

Bunu yapmanın başlıca iki yolu vardır. Birincisi, birleşmek isteyen şirket bir sonraki olağan genel kurulda diğer hissedarların desteğini almaya çalışabilir. Bu durumda birleşmek isteyen şirket kendisini destekleyenlerin vekaletiyle birleşme kararında etkili olabilir.

5.1.1 VEKALETEN OY KULLANMA YÖNTEMİ

Şirketlerin yüksek oranda halka açık olduğu ABD gibi ülkelerde, olağan genel kurul toplantılarında bile, gerek nisabı sağlamak, gerekse toplantıya katılmayan ortakların oylarından yararlanmak amacıyla vekaleten oy kullanma yöntemleri geliştirilmiştir.

Türkiye’de de vekaleten oy kullanma imkanları vardır ve çok defa şirketler ortaklarına genel kurul davetiyesine ekli olarak boş vekaletname göndererek doldurup iade edilmesini isteyebilir. Ancak kanunumuzda bu gibi vekaletnamelerin yalnız ilk genel kurulda geçerli olduğu, müteakip genel kurullar için tekrar vekalet almak gerektiği kabul edilmektedir.

 

5.1.2 SATIN ALMA TEKLİFİ GÖTÜRME

İkinci bir alternatif ise, birleşmek isteyen şirketin direkt olarak birleşmek istediği şirketin hissedarına bir satın alma teklifi yapmasıdır. Hedef şirketin, yani birleşilmek istenilen şirketin yönetimi hissedarlara bu teklifi kabul etmelerini tavsiye edebilir veya öneriye karşı çıkabilir.

5.1.3 BORÇLA SATIN ALMA TEKNİĞİ

ABD’de 1980’li yıllarda borçla satın alma birleşmeye alternatif olarak ortaya çıkmıştır. Bu iki şekilde gerçekleşir.

  1. şirketin yöneticileri sermayesini kendileri koyarak ve / veya diğer sosyal güvenlik kurumlarının da yatırımları ile yeni bir şirket kurmaktadırlar. Bu şirket, tahvil ihraç ederek fon yaratmakta ve şirketin hisselerini direkt hissedarlardan satın almaya yönelmektedir. Kurulan firmanın borç oranı % 80 ile % 98 arasında değişmekte olduğundan borçla / borçlu / kaldıraçlı satın alma denilmektedir.
  2. Satın almaya yönelik olarak ve borç ağırlıklı kurulmuş olan profesyonel şirketler aracılığı ile hedef şirketin yönetimine satın alma teklifi yöneltilmektedir. Borçla satın alma girişiminin 1980’li yıllarda ABD’de yaygınlaşmış ve finans piyasasında yüksek verimli ve yüksek riskli tahvillerin ihraç edilmesine yol açmışlardır. Borç oranı çok yüksek olan şirketlerin çıkarttığı bu tahvillerin sahipleri hissedarlar kadar risk almamaktadırlar.

5.1.4 BEAR HUG

Bu yöntemde birleşmek, satın almak şirket diğer şirketin yöneticilerine bir mektup göndererek satın alma talebini ve yöneticilerin belirli ve kısa bir süre içerisinde teklife cevap vermeleri gereğini bildirir. Eğer yöneticilerden olumlu bir yanıt çıkmazsa ve yönetimdekiler şirketin kontrolu için gerekli hisse oranına sahip değillerse, birleşmek isteyen şirket, hedef şirketin diğer hissedarlarına direkt olarak satın alma teklifi götürebilir. Bu durumda da istenmeyen birleşme söz konusu olabilecektir.

5.1.5 CUMARTESİ GECESİ SÜRPRİZİ

Direkt olarak hissedarlara gitme tekniğidir. Bu yöntemde yöneticiler zor durumda kalabilmektedir. Çünkü eğer hissedarlar satın alma teklifine olumlu yanıt verecek olurlarsa, birleşmek isteyen şirket kontrolü ele geçeirecek ve bu birleşme aşamasında zorluk çıkaran, bunu kabul etmeyen yöneticileri değiştirme gücüne kavuşmuş olacaktır.

5.1.6 ALTIN PARAŞÜT

Birleşmek istenen ancak yöneticileden olumsuz tepki alan şirketlerin uygulayabileceği bir başka yöntem de “altın paraşüt” yöntemidir. Burada varsayılan, birleşmek isteyen bir şirketin olması, hedef şirketin hissedarlarının çoğunluğunun da bunu desteklemesi ancak yönetimdekilerin, bu yalnızca şirket başkanı da olabilir, psikolojik nedenlerle bu birleşmeye karşı olmalarıdır. Bu durumda hedef şirket, birleşmek isteyen şirketle işbirliği halinde, birleşmeye karşı olan bu bir veyaa birkaç yöneticiye, birleşme sonrasında pozisyonlarını ya da işlerini kaybetmeleri halinde ödenecek tazminat konusunda anlaşabilirler. Buna altın paraşüt denmektedir.

5.2 İSTENMEYEN BİRLEŞMELERİ ENGELLEME YÖNTEMLERİ

5.2.1 YENİDEN YAPILANMA

İstenmeyen birleşmelerde hedef şirketlerin genel olarak mali yapısı düşük borç oranı sergilemektedir. Yeniden yapılanmada amaç, borçla satın almadır ve bir nakıma hedef şirketin varlıkları bu borcun kolaylıkla ödenebileceğine dair bir teminattır. Dolayısıyla, kendini bir anda hedef durumunda bulan bir şirketin alabileceği bir önlem, bu minimum borç seviyeli mali yapıyı bir şekilde bozarak, şirketi cazip halden çıkarmaktır.

Bunun için şirketin optimum borç seviyesi belirlenerek örneğin tahvil çıkarmak yoluyla borçlanma yoluna gidilebilir. Eğer yasal engeller yoksa, bu borçla şirketin piyasadaki hisselerinin gerekli olan kısmı yeniden satın alınabilir ve böylece hisse senedine doğacak taleple hisse senetleri fiyatı arttırılabilir. Böylece hem, yüksek seviyede borç oranı, hem de eskisinden daha yüksek seviyede belirlenen hisse fiyatlarıyla şirket cazip bir hedef olmaktan çıkabilir.

5.2.2 ZEHİRLİ HAPLAR

Zehirli haplar almak: Bu terim bir birleşmeyi engelleyebilmek için sanal olarak intihara kalkışmayı ifade etmektedir. Bir başka ifade ile, hedef şirketi diğer şirketin gözünde cazip halden çıkarmak için hedef şirkete zarar verebilecek önlemler alınmasıdır. Örneğin;

  1. Öyle şartlarda anlaşılarak borçlanılabilir ki, bu borçlanma şartları şirket bir şekilde devralındığı zaman, daha önce alınmış olan tüm borçların vadelerinin beklenmeden ödenmesini gerektirebilir. Bu da daha önce şirketi cazip göstermiş olan varlıklarının değerlerinin altında kelepir fiyatına satılmasına sebep olabilecektir.
  2. Altın paraşüt mekanizması tersine çevrilerek şirketin yöneticilerine öyle yüksek tazminatlar verilmesi gerektiği belirlenebilir ki birleşme olursa bu tazminatlar nedeniyle çekilecek nakit miktarı şirketi nakit açısından zor durumda bırakabilir. Bunun önceden bilinmesi de şirketi cazip olmaktan çıkaracaktır.
  3. Bir başka şirketle savunma amaçlı birleşme yoluna giderek, şirketi değeri tam olarak belirlenemeyen varlıklar ve ödenecek borçlarla doldurmak.

5.2.3 DİĞER SAVUNMA TAKTİKLERİ

Satın alınmak istenmeyen hedef şirketler genelde böyle zor bir durumda kaldıklarında yatırım bankalarına ve istenmeyen birleşmelerini engelleme konusunda uzman olan hukuk bürolarına başvururlar. Diğer bazı savunma taktikleri ise;

  1. Şirket ana sözleşmesini yönetimdikilerin her yıl yalnızca 1/3’ünün seçilerek değiştirilebilmesi ve / veya böylece bir birleşmeyi onaylamak için %50 yerine %75 kabul oyunun gerektiği şeklinde değiştirmek.
  2. Karşı tarafın teklif ettiği fiyatın çok düşük olduğuna, şirketin gerçek değerini yansıtmadığına hissedarları inandırmak.
  3. Yeniden yapılanma yoluyla tahvil çıkararak borçlanmak mümkünse, piyasadan şirketin kendi hisselerini satın almak ve piyasada işlem gören hisse senedi fiyatının karşı tarafın teklif ettiği fiyatın üstüne çıkmasını sağlamak.

 

6. BİRLEŞMELERDE FİNANSMAN

Teorik olarak bir birleşmnin nakit ya da menkul değerlerle ( hisse senetleri ve tahviller gibi ) yapılmasının, işletmelerin finansman değerlemesinde herhangi bir değişiklik yaratmayacağı öne sürülmektedir. Çünkü, değerleme ilkeleri değişmemektedir.

Ancak pratikte satın alan ya da satılan şirket açısından, birleşmenin finansmanında kullanılacak araçların etkileri farklı olmaktadır.

Birleşmelerde, verginin ortaya çıkıp çıkmaması işlem şekline, yani birleşmenin nakit ya da benzeri bir borç aracı karşılığı mı yoksa hisse senedi değişimi yoluyla mı gerçekleştiridiğine bağlıdır.

Satın alan şirket, birleşmeyi hedef şirket açısından çekici hale getirmek için, özellikle nakit ile finanse edilecek birleşmelerde performansa bağlı ödemeler yapma konusunda ilkeler belileyebilir. Birleşmeden sonra varlığını sürdüren şirketin performansının önceden gerçekçi bir şekilde saptanmış hedeflerin üzerinde çıkması halinde, yapılabilecek anlaşma gereği satın alan şirket, hedef şirketin ortaklarına ek ödemeler yapabilir. Böylelikle, hedef veya satın alınan şirketin ortakları, birleşme sonrasında da iyi bir performans sergilendiği takdirde, birleşmenin sağlamış olacağı olumluluklardan yararlanabilirler.

    1. BİRLEŞMENİN EKONOMİK AÇIDAN KAZANCININ VE MALİYETİNİN TAHMİNLEMESİ

Birleşmeyi yapacak şirketin ilk düşüneceği konu, birleşme sonucunda bir ekonomik kazanç olup olmayacağıdır. Ekonomik kazanç ise ancak iki şirketin birleşerek sahip olacakları değer, ayrıyken olan toplam değerinden daha fazlaysa söz konusudur.bugünkü değerleri inceleyecek olursak;

BDAB : A ve B şirketlerinin birleşerek elde edecekleri bugünkü değer

BDA : A şirketinin birleşme öncesi bugünkü değeri

BDB : B şirketinin birleşme öncesi bugünkü değeri, olsun

KAZANÇ = BDAB - ( BDA + BDB )

 

Eğer kazanç pozitif ise, birleşme için ekonomik bir gerekçe var demektir. Aynı zamanda B şirketiyle birleşmenin maliyetini, bedelini de düşünmek zorundayız. Bşirketine ödemenin nakit ile yapıldığı basit durumu ele alacak olursak; B şirketiyle birleşmenin maliyeti, bedeli, yapılan nakit ödemenin B’nin ayrı bir şirket olarak değerini aşan kısmıdır. Bir başka ifadeyle;

MALİYET = Nakit Ödeme -BDB

Bile birleşmenin A’ya Net Bugünkü Değeri, kazanç ile maliyet arasındaki farkla ölçülür. Bu sebeple, birleşmeyi eğer aşağıda verilen net bugünkü değer pozitif gerçekleştirmeliyiz.

NBD = Kazanç - Maliyet = BDAB - (BDA+BDB) – (Nakit Ödeme – BDB)

Birleşme kriterini böyle ifade ettiğimiz zaman, iki ayrı soruya dikkat çekilmiş olmaktadır. Birleşme yararlarını tahminlediğimiz zaman, birleşme sonucunda herhangi bir kazanç olup olmayacağı sorusuna cevap aramış oluyoruz. Maliyeti hesaplamaya başladığımız zaman ise, bu kazançların birleşen şirketler arasındaki bölüşümü önem kazanmaktadır. Bunu da bir örnekle açıklamak gerekirse;

A şirketinin değeri 250 milyar TL, B Şirketinin değeri 150 milyar TL olsun. İki şirketin birleşmesinin sebep olacağı tasarrufların toplamı 50 milyar TL olsun. Bu birleşmeninkazancıdır. Böylece,

 

BDA = 250 milyar TL

BDB = 150 milyar TL

Kazanç = 50 milyar TL

Kazanç = BDAB –(BDA + BDB ), eşitliğinde

BDAB = Kazanç + (BDA +BDB)

BDAB = 50+250+150 = 450 milyar TL

B şirketiyle değerinin üzerinde,180 milyar TL nakit karşılığı birleşildiğini varsayalım.

Maliyet = Nakit Ödeme – BDB

= 180- 150 =30 milyar TL.

Bu durumda B şirketinin hisse sahipleri 30 milyar TL ekstra kazanç sağlamış olmaktadırlar. Bizim maliyetimiz onların kazancı olmaktadır. Bu durumda B şirketinin hisse sahipleri 50 milyar TL’lik birleşme kazancının 30 milyarını, yani %60’ını almış olmaktadırlar. Bu durumda A şirketinin sahiplerine düşen, geriye kalan kısımdır. Eşitlikte görüleceği üzere;

NBD = Kazanç – Maliyet = BDAB – ( BDA– BDB ) –( Nakit Ödeme –BDB )

= 50- 30 = 450 – ( 250 + 150 ) – ( 180 – 150 ) = 20 milyar TL.

6.2 BİRLEŞMELERİN EKONOMİK AÇIDAN KAZANCININ VE MALİYETİNİN TAHMİNLENMESİNDE KULLANILAN DOĞRU VE YANLIŞ YÖNTEMLER

Bazı şirketler bir birleşme ufukta görüldüğünde, analizlerini hedef şirketin gelecekteki nakit akışlarının tahminlenmesi ile başlarlar. Birleşme ile ilgili olabilecek herhangi bir gelir artışı veya gider azalmaları tahminlerde kullanılır ve bunlar daha sonra bugünkü değere iskonta edilerek satınalma fiyatıyla karşılaştırılır.

Tahminlenen net kazanç = Hedef şirketin birleşme yararları da dahil edilerek iskonto edilmiş nakit akışları değerlemesi – Birleşme için gereken nakit miktarı

Ancak bu tehlikeli bir prosedürdür. En zeki ve tecrübeli bir analist bile işletmeyi değerlerken büyük hatalar yapabilir. Tahminlenen net kazanç pozitif gözükebilir. Ancak bu durum, birleşmenin başarılı olmasından ziyade, analist’in nakit akışı tahminlerinin fazla iyimser olmasından da kaynaklanabilir.

Diğer taraftan analist kötümser tahminlerle hedef şirketin potansiyelini olduğundan daha az olarak da belirleyebilir, ki bu da kazancın negatif gözükmesine ve birleşmenin gerçekleşmesinin ekonomik olarak faydalı olmayacağı sonucuna götürebilir. Yukarıda basit örnekte görüldüğü gibi, prosedürün hedef şirketin birleşme öncesi bugünkü değerinden başlatılması ve birleşme ile ortaya çıkacak nakit akışlarındaki değişimlerin incelenmesidir.

Genel olarak söylenmesi gereken bir nokta daha vardır. Sık sık hedef bir şirketi satın almak için birden fazla sayıda şirketler birbirleriyle mücadele ederler. Böyle durumlarda, hedef şirket kendini adeta açık arttırmaya çıkarmış gibidir. Firmanın böyle bir durumda kendisine sorması gereken soru, hedef yani birleşilecek, satın alınacak şirketin bizim için değerinin diğer alıcı şirket için olan değerinden daha fazla olup olmadığıdır. Eğer sorunun cevabı olumsuz ise, böyle bir satın alma yarışması içerisine girmekten kaçınılmalıdır. Zira böyle bir yarışmadan galip ayrılmak, kaybetmekten daha pahalıya gelmiş olabilir. Eğer kaybedilirse, firma yalnızca zamanını harcamış sayılır. Ama eğer kazanırsa, büyük olasılıkla hedef şirkete gereğinden fazla para ödemiş demektir.

6.3 BİRLEŞMENİN NAKİT İLE FİNANSE EDİLMESİ

Birleşmenin nakit karşılığı yapılması durumunda, şirket bunu hazır değerlerinden yararlanarak halledebileceği gibi, sermaye artışına da gidebilir. Ancak bu durumda yeni çıkarılacak hisse senetlerinin sermaye piyasaında satılması, reklam, banka ya da aracı kurumlara ödenecek komisyon gibi nedenlerle sermaye maliyeti artabilir.

Birleşmenin nakit ile finansa edilebilmesi durumunda birleşmenin maliyeti, alıcının satıcı firmaya ayrı bir varlık olarak değerinin üzerinde ödediği primdir. Birleşme nakit ile finanse edildiği sürece maliyeti hesaplamanın yolları açıktır. Bununla birlikte, eğer yatırımcılar A şirketinin B şirketini satın alacağı, ya da A ile B’nin birleşeceği şeklinde beklentilere girmişler ise, B’nin piyasa değerinin ayrı bir varlık olarak olan değerini ölçmede zayıf kalabileceği akıldan çıkarılmamalıdır. Bu durumda, maliyet formülünü şu şekilde yazabiliriz.

Maliyet = ( Nakit Ödeme – PDB ) + ( PDB –BDB )

PDB : B şirketinin birleşme öncesi piyasa değeri

BDB : B şirketinin birleşme öncesi bugünkü değeri

Bu durumda maliyetin bir başka ifadesi;

Maliyet = B şirketinin piyasa değerinin üzerinde ödenen prim + piyasa değeriyle bugünkü değer arasındaki fark

olarak yazabiliriz.

6.4 BİRLEŞMENİN HİSSE SENEDİ İLE FİNANSE EDİLMESİ

Satın alan şirket açısından vergilendirilemeyen birleşme, yani, hisse senedi karşılığı birleşmenin üstün yönü, bir finansman sorunu yaratmamasıdır. Satın alan şirket sermaye artırımına giderek, artan sermaye karşılığnda çıkaracağı hisse senetlerini diğer bir şirketin satın alınmasında kullanabilir.

Satın alan şirket açısından birleşmenin hisse senediyle finanse edilmesinin bir sakıncalı yönü, satın alınan varlıkların bilançoda defter değeriyle gösterilmesi ve dolayısıyla amortismanların bu değerler üzerinden ayrılamsı zorunluluğudur.

Satınalınan, hedef şirketin ortakları açısından bedeli karşı tarafın hisse senedi olarak almanın dezavantajı, hisse senedi değerlerinin gelecekte düşme olasılığıdır. Avantajı ise, birleşmenin başarılı olması halinde ortaya çıkacak yararlardan faydalanma olasılığıdır.

Genelikle halka kapalı şirketler, hisse senedi karşılığı, vergilendirilemeyen birleşmeleri tercih ederler.eğer bir birleşme nakit yerine hisse senedi değişimi yoluyla finanse ediliyorsa, maliyeti tahminlemek daha da zorlaşır.

6.5 BİRLEŞMENİN NAKİT VE HİSSE SENEDİ İLE FİNANSE EDİLMESİ

Pratikte, günün şartlarına göre, birleşmenin finansmanında bedelin bir kısmının nakit, kalan kısmının ise hisse senedi, hatta tahvil yoluyla karşılanması gibi ara çözümlere baş vurulabilir. Burada bu iki yöntemin kısa bir değerlendirmesini yapmak gerekiyor.

Finanslama araçları olarak nakit ve hisse senedi arasındaki farkı önceki bölümlerde inceledik. Eğer nakit karşılığı birleşme teklif edilmişse, birleşmenin maliyeti birleşme kazancından etkilenmemektedir. Eğer hisse senedi değişimi yoluyla birleşme teklif edilmişse, birleşme maliyeti bu kazançlara bağlıdır çünkü kazançlar birleşme sonrası hisse fiyatının oluşmasında etkili olmaktadır.

Hisse senedi yoluyla birleşme aynı zamanda her iki şirketin de olduklarından daha az veya daha fazla değerlendirilmiş olmalarının etkisini de hafifletmektedir. Bunu şöyle açıklayabiliriz: A şirketi B şirketinin ayrı bir varlık olarak değerini olduğundan daha fazla olarak tahminlediğini varsayalım. Bu yanlış tahminleme, gizli bir borcun gözden kaçırılmış olması vb.gibi sebeplerle olabilecek bir durumdur. Bu durumda A, B’ye hayli cömert bir teklif sunmuş olacaktır. Diğer herşey aynı kalmak şartıyla, bu durumda, A’nın hisse sahipleri birleşme hisse senedi değişimi yoluyla olursa, nakit karşılığı birleşme yoluyla kıyaslarsak, daha iyi durumda olacaklardır. Hisse teklifiyle, B’nin değeriyle ilgili elbet ortaya çıkacak kötü haberler, bir ölçüde B’nin hisse sahiplerinin de omuzlarına çökecektir.

    1. BORÇLA SATIN ALMA

Bu yöntemle şirketler kredi kullanarak, yani borçlanarak bir başka şirketi satın alabilirler. Bu yöntemin başlıca uygulamaları iki şekilde gerçekleşmektedir.

    1. Şirketin yöneticileri sermayesini kendileri koyarak ve / veya diğer sosyal güvenlik kurumlarının da yatırımları ile yeni bir şirket kurmaktadırlar. Bu şirket tahvil ihraç ederek fon yaratmakta ve firmanın hisselerini direkt hissedarlardan satın almaya yönelmektedirler. Kurulan firmanın borç oranı % 80 ile % 98 arasında değişmekte olduğundan borçla / borçlu / kaldıraçlı satın alma denilmektedir.
    2. Satın almaya yönelik olarak ve borç ağırlıklı kurulmuş olan profesyonel şirketler aracılığıyla hedef şirketin yönetimine satın alma teklifi yöneltilmektedir.

Bu yöntemde kullanılan kredi karşılığında yatırırm bankalarına satın alınacak hedef şirketin varlıkları teminat gösterilmektedir. Bir başka deyişle, satın alınacak şirketin alacakları, stokları, taşınmaz malları daha işin başındayken rehin edilerek kredi kullanılmaktadır. Dolayısıyla bu yöntem satın alınacak şirket açısından genelde tercih edilen bir yöntem değildir. Bu sebeple, bu yöntem daha çok istenmeyen birleşmelerle birlikte anılmaktadır.

Dikkatli bir yapılanma ve finanslama ile, borçla satın alma yöntemiyle birleşme yolunu tercih eden alıcılar, alış fiyatının yalnızca %5 gibi çok küçük bir oranı nakit olarak ödeyerek birleşebilirler.

Düzenli nakit akışı olan şirketler borçla satın almaya uygundur. Yüksek büyüme hızı bir hedef değildir. Hatta genelde, uygun şirketlerin büyüme hızları ortalama civarındadır. Dengeli pazarlardaki temel ürün ve servis sektöründe yer alan bir şirket en iyi borçla satın alınacak şirket protipidir. Yeni kuruluş şirketler ve dönemsel geliri olan şirketler kesinlikle düşünülmemelidir. Aynı şekilde, başarısı yönetim dışı güçlerin elinde bulunan şirketler de iyi birer aday değildirler.

 

7. ŞİRKET DEĞERİNİN SAPTANMASINDA KULLANILAN YÖNTEMLER

Birleşmelerin başarısında finansal analiz, özellikle şirketlerin değerinin belirlenmesi en önemli aşamalardandır. Finansal analiz, işletmenin gelecekteki faaliyet düzenleriyle ilgili rasyonel kararların alınabilmesi ve planlama yapılabilmesi için mevcut ve geçmiş durumunun çeşitli yöntemlerle incelenmesi ve yorumlanmasıdır. Finansal analiz şu sebeplerle yapılır:

    1. Şirket faaliyetlerinin etkinliğini ve başarısını ölçmek
    2. Şirketin temel ve ikincil hedeflerine ulaşıp ulaşmadığını tespit etmek
    3. Başarısızlık sebeplerini araştırmak
    4. Şirketin yükümlülüklerini yerine getirip getiremeyeceğini tespit etmek
    5. Şirketin faaliyetlerini denetlemek
    6. Şirketin her aşamada doğru karar almasına yardımcı olmak

Özellikle son madde, birleşmelerin planlanmasında, 1. ,2. ve 3. Maddeler birleşme sonrasında performansın ölçülmesi ile direkt olarak ilgilidirler.

Birleşmelerin esas amacı uzun dönemde şirket değerini maksimum hale getirmek olduğunda, birleşme öncesinde her iki şirketin ve sonrasında faaliyetine devam eden şirrketin yalnız maddi varlıklarının değerlendirilmesi yeterli olmayacak, maddi olmayan varlıkların da değerlendirilmesi gerekecektir. Bu değerlendirmelerde kullanılabilecek yöntemler şunlardır.

7.1 DEFTER DEĞERİ YÖNTEMİ

Bir hisse senedinin defter değeri, o hisse senedinin özkaynak değeridir. Bu değer, şirketin özkaynak toplamının hisse senedi sayısına bölünmesiyle bulunur.

Özkaynak değeri belirlenirken dikkat edilmesi gereken nokta, şüpheli alacaklar karşılığı, amortisman, toplam borç ve birikmiş zarar gibi kalemlerin varlığı çeşitli muhasebe sistemleri açısından kullanımı ve yapısıdır.

Defter değeri temel olarak bir şirketin belli bir tarihteki muhasebe değerini, yapılmış tarihi yatırımları gösterdiğinden, uzun yıllar boyunca enflasyona maruz kalmış ekonomilerde bu değer giderek şirketin ekonomik değerini yansıtmaktan uzaklaşmaktadır. Dolayısıyla birleşmelerde şirket değerinin belirlenmesinde defter değeri genellikle fazlaca göz önüne alınmamaktadır.

Defter değeri sadece cari değerleri göstermemesi nedeniyle değil aynı zamanda, farklı şirketlerde farklı muhasebe yöntemleri kullanılması nedeniyle de sorun yaratabilir.

Şirket değerinin belirlenmesinde defter değerinin önemli olduğu durumlar şunlardır:

7.2 İŞLEYEN TEŞEBBÜS DEĞERİ YÖNTEMİ

İşleyen teşebbüs değeri, şirketin bir bütün olarak devredilmesi halinde bulacağı değer olarak bilinir ve bu değerin belirlenmesinde şirketin kazancı ile söz konusu kazanç için gerekli kazanç oranının dikkate alınması gerekir.

İşletmenin işleyen teşebbüs değerinin varlıklarının toplam değerinden düşük olduğu durumlarda işletmeyi işleyen bir teşebbüs olarak tutmak, bilinen ve beklenen başka oluşumlar yoksa, anlamlı olmayacaktır.

7.3 TASFİYE DEĞERİ YÖNTEMİ

Bir şirketin tasfiye değeri, şirketin tüm varlıklarının paraya dönüştürülmesi sonucunda elde edilecek nakitten, firmanın borçları ödendikten sonra kalan tutardır. Hisse başına tasfiye değeri ise bu tutarın toplam hisse senedi adedine bölünmesiyle ortaya çıkar.

Şirketlerin tasfiye değeri defter ya da kayıtlı değerinden oldukça farklıdır. Bu faklılık özellikle maddi duran varlıkların ve stokların değer kazanmış olmasından, alacakların tahsilindeki sorunlardan, maddi olmayan sabit değerlerin ve aktifleştirilmiş giderlerin tasfiye sırasında bir değer taşımamalarından veya kayıtlı değerlerine kıyasla çok düşük likiditasyon değerine sahip olmalarından ileri gelmektedir.

Zor durumdaki bir şirketin satışında bile ödenecek bedelin şirketin tasfiye değerinden daha az olmaması gerekir. Çünkü ödenecek bedelle tasfiye değeri arasındaki olumsuz fark, alıcı şirketin aldığı şirketi tasfiye ederek kazanç sağlamasına olanak verir, anacak şirket birleşmelerinin hedefi bu olmamalıdır.

7.4 AKTİF DEĞERİ YÖNTEMİ

Aktif değeri, özellikle hemen realize edilebilecek varlıklara sahip şirketlerin hisse senedi değerinin hesaplanmasında kullanılan bir yöntemdir. Aktif değeri yöntemine maddi duran varlık değeri ve gerçek aktif değeri olarak incelemek mümkündür.

Maddi duran varlık değeri, şirketin sahip olduğu makina, ekipman ve diğer duran varlıklarının aynı özelliğe sahip olacak şekilde yeniden oluşturulma maliyeti olarak düşünülür. Bu düşünce ve yöntemdeki zayıf noktalar, bu varlıkların orjinal haliyle yeniden oluşturulup oluşturulamayacağı ile ilgili olarak ortaya çıkmaktadır. Örneğin zaman içerisinde değişen teknoloji ile birlikte, bazı ürünler demode olmakta, üretilmemekte, yerine genelde, daha fazla işlevi olan başka ürünler geliştirilmektedir. Ama bu yeni ürün hem daha pahalı olabilmekte hem de şirketin ihtiyacı olan işlevler dışında kullanılması gerekmeyen işlevlere sahip olabilir. Bu da, kullanılmayacak bir kapasite için fazla bedel ödenmiş olması demektir. Ayrıca şirketin faaliyet gösterdiği sektöre özel kullanım sahası olan bir makinanın yeniden spesifik olarak kullanılma maliyeti ekonomik olmaktan çıkacak kadar yüksek olabilir.

Gerçek aktif değeri ise, hisse senedi fiyatının belirlenmesinde maddi varlıkların yanı sıra, şirketin bilançosunda gizli kalan ve hemen gelir sağlamayacak maddi olmayan duran varlıkları da dikkate almaktadır. Sahip olunan patent, kullanım hakları, Know- How, peştemallık değeri gibi son derece subjektif maddi olamayan varlıklar da değerlemeye dahil edilmektedir.

7.5 PİYASA DEĞERİ YÖNTEMİ

Şirketlerin hisse senedinin piyasa değeri, şirketin gelecekte elde edeceği karlar ve kar payı dağıtımı gibi çeşitli etmenleri yansıtan bir ölçüttür. Şirketlerin bir bütün olarak alınıp satılmaları alışılmış bir durum olmadığından piyasa değeri de, genellikle, hisse senetlerinin piyasa değeri ile ölçülür. Bir şirketin hisse senetlerinin piyasa değeri piyasa koşullarında arz ve talebe bağlı olarak oluşan bir değerdir. Piyasa değeri, yalnızca piyasa koşullarındaki değişmelere bağlı olarak da değişiklikler gösterebilir. Özellikle sağlıklı işlemeyen sermaye piyasalarında bu duruma sık rastlanır. Bu piyasalar spekülatörlerin etkilerine fazlasıyla açık olduklarından manüpülasyon olasılığı vardır. Değişik bir ifade ile piyasa koşulları ve bu tür etkenler bir hisse senedinin piyasa değeri ile gerçek değeri arasında sapmalara neden olabilir.

Bu durumda bir şirketin piyasa değerini, birleşmek amavıyla taraflar arasında üzerinde anlaşmaya varılan değer olarak yorumlanabilir. Şirket birleşmelerinde piyasa değerinin şirket değerinin belirlenmesinde baz olarak alınmasının sakıncalı yönleri şunlardır.

    1. Şirketin hisse senedinin büyük bir kısmının pazarda işlem görmemesi durumunda bu hisse senetleri için oluşan değer işletmenin gerçek değerini gösteremeyecektir.
    2. Birleşme eğer tarafların ortak arzusuyla gerçekleşecekse bu olasılık piyasalarda daha önceden duyulabilecek ve bu yönde beklenti doğabilecektir. Bu durumdan birleşecek olan şirket karlı çıkmakta, o şirketin hisse senetleri aniden yükselmeye başlamakta ve böylece piyasa değeri birleşme öncesinde fiktif olarak artmış olmaktadır.

7.6 GERÇEK DEĞER YÖNTEMİ

Bir hisse senedinin ve dolayısıyla şirketin gerçek değeri, şirketin sahip olduğu varlıkların karlılık durumu, dağıtılan kar payları, semaye yapısı gibi değişkenlerin belirlediği değer olarak tanımlanır.

Gerçek değer bir anlamda, yatırımcıların, şirketin gelecekte gelir yaratma potansiyelini ve kendilerininde bu şirketten bekledikleri kazanç oranını göz önüne alarak, şirkete biçtikleri, mevcut koşullar altında söz konusu şirket ve hisse senetleri için normal buldukları değerdir.

Bir şirketin gerçek değeri aşağıdaki gibi hesaplanabilir:

 

Gerçek Değer = Defter Değeri * ( Piyasa Değeri / Defter Değeri )

Burada önemli bir nokta, Piyasa Değeri / Defter Değeri rasyosunun sektör ortalaması olmasıdır. Özelikle küçük ölçekli, halka açık olmayan şirketlerde gerçek değer, defter değerinin şirketin faaliyet gösterdiği sektördeki ortalama piyasa değeri / defter değeri oranıyla çarpılmasıyla bulunabilir.

İşletmenin gerçek değerini belirlemede kullanılan belli başlı yöntemler iskonto edilmiş nakit akışları ve hisse senedi başına düşen kazancın belirlenmesi yöntemleridir.

7.7 İSKONTO EDİLMİŞ NAKİT AKIŞLARI YÖNTEMİ

 

İskonto edilmiş nakit akışları yöntemi daha çok içsel yatırım projelerinin değerlendirilmesinde kullanılsa da, son yıllarda özellikle ABD’de şirket değerini saptaması için de kullanılır hale gelmiştir. Bunun sebebi ise, bu yöntemde şirketin gelecekteki performansının ve verimliliğinin göz önüne alınmasıdır. İskonto edilmiş nakit akışları yöntemi temel varsayımları, paranın bugünkü değeri gelecekteki değerinden farklı olacağı ve gelecekteki nakit akışlarının uygun bir şekilde tahminlenebileceği düşüncelerdir. Enflasyonist ekonomilerde, bu varsayımların birincisinin doğruluğu kesin iken, aynı olgu, ikinci varsayımının doğruluğuna ters yönde etki yapmaktadır.

 

Bu yöntemin şirket birleşmelerine uygulanmasında karşılaşan zorluklar,

 

    1. Birleşmenin doğuracağı sinerji etkisinin önceden tahmin edilmesinin ve bu değerin analize katılmasının zorluğu
    2. İskonto oranının belirlenmesinin zorluğu
    3. Nakit akışlarının tahmininin zorluğu

Olarak kısaca özetlenebilir.

İskonto oranının belirlenmesinde ilgili sektörün özellikleri, normal kazancı, konjonktür durumu, şirketin dönemsel değişimlerden etkilenme derecesi, rakip şirketin karlılık oranları yeni yatırımlardan beklenen minimumverim oranı, alternatif verim oranı ve şirketin sermaye maliyetinden faydalanılmaktadır. Bu oranın belirlenmesinde isabetlilik, büyük ölçüde, şartları değerlendirme yeteniğine ve tecrübeye bağlıdır.

Teorik olarak, nakit akışları tahmin edilerken şirketlerin geçmiş performanslarından yararlanılır.ancak ülkemiz gibi, ekonomik istikrardan söz etmenin zor olduğu ekonomilerde nakit akışlarının tahminide geçmiş dönem performanslarına fazlaca güvenilemediği gibi, nakit akışlarının tahminleneceği süre uzadıkça, analizin kullandığı varsayımlardaki belirsizlik de artacak ve analizin vereceği sonuçlar ile gerçekleşekler arasında sapma büyüye bilecektir. Ülkemiz şartlarında böyle bir analiz için inceleme süresinin 3 - 5 yılı aşmaması gerekmektedir.

Nakit akışaları tahmin edilirken dikkat edilmesi gereken konular aşağıda belirtilmiştir.

    1. Satıcı şirketin geçmiş gelirlerinin analizi
    2. Şirketin faaliyette bulunduğu sektörün analizi
    3. Gelecekteki gelirlerin tahminlenmesi
    4. Nakit akışlarının yıllar içerisinde sabit kalıp kalmaycağının saptanması ve/veya bu durumda şirket değerinin tahminlemesi
    5. Nakit akışlarının yıllar içerisinde değişken olacağı tahmin edilen durumlarda şirket değerinin bulunması

7.8 HİSSE BAŞINA DÜŞEN GELİRLERİN ANALİZİ YÖNTEMİ

Hisse başına düşen gelirden faydalanılarak bir şirketin değerinin belirlenmesinde başlıca iki uygulama bulunmaktadır.

    1. Şirketin en son yıla ait cari gelir rakamının kullanılarak hisse başına gelirin bulunması
    2. Cari gelir yerine gelecekte elde edilmesi beklenen yıllık ortalama gelir rakamının tahmin edilmesi

Hisse başına düşen gelirin bu iki yolla da belirlenmesinden sonraki adım fiyat/kazanç oranının belirlenmesidir. Bu da iki yolla izlenmektedir.

    1. Piyasada aynı risk sınıfına giren, aynı sektörde faaliyet gösteren, benzer büyüklükteki şirketlerin fiyat/kazanç oranından yararlanmak
    2. Finansal analistler tarafından belirlenecek fiyat/kazaç oranını kullanmak

Hisse senetlerindeki yüksek bir F/K oranı genellikle hızlı bir büyümeyle birlikte görülür. Bir şirketin hisse senetlerinin F/K oranının diğer işletmelerden daha yüksek oluşu, diğer koşullar aynı kalmak koşuluyla, o şirketin büyüme hızının daha fazla olmasının bir göstergesidir.

Birleşilecek şirketin büyüme hızı, alıcı şirketin büyüme hızından daha fazla ise, başlangıçta varlığına devam edecek şirketin HBG’lerinde (hisse başına gelir) bir düşme görülse bile, büyüme hızının artması nedeniyle, hisse başına daha fazla gelir elde etmelerine olanak verecektir. daha fazla F/K oranlı bir şirketle birleşmenin HBG’lerdeki başlangıç etkisine bakarak karar vermenin sakıncalı yönü, birleşmeden sonra varlığı devam edecek şirketin pay senetlerinin değerinde olacak artışın gözardı edilmiş olmasıdır.

7.9 TÜMDEĞERLEME YÖNTEMİ

Tümdeğerleme yöntemlerinin amacı, birleşme gerçekleştirilirken şirketlerin ekonomik ve mali durumunu tam olarak yansıtan bir tüdeğerin saptanması olgusunda yoğunlaşmaktır. Bu nedenle değerleme olgusu için tek bir yöntem düşünülmemekte, şirketin yapısına, koşullara ve amaçlara uygun çeşitli yöntemler ileri sürülmektedir. Bu değerleme yöntemlerinden birkaçı aşağıdaki gibidir:

    1. Karı Temel Alan Değerleme: Yaklaşımın temelini, birleşen şirketin zaman içerisinde yaratacağı karlar oluşturmaktadır. Yaklaşımda yöntemlere temel alınan karlar büyük ölçüde birleşme sonrasında da birleşenin eski karlılık seviyesini koruyacağı varsayımına dayanmaktadır.
    2. Özvarlıkları Temel Alan Değerleme: Şirketin tümdeğerinin özvarlıklar tarafından belirleneceğini varsayım olarak kabul eden bir yöntemdir. Bir başka ifade ile şirketin varlık ve bu varlığın kaynakları ile ilgili bilgileri içeren finansal tablosundan hareketle özvarlığın belirlenmesi işlemidir.
    3. Özvarlıkları Ve Karı Birlikte Temel Alan Değerleme: Bu iki yönteme getirilen eleştiriler karşısında, bu iki temel yaklaşımın karışımı niteliğindeki bir yaklaşım çerçevesinde ortaya çıkan yöntemlerdir.
    4. Şerefiye/Peştemallık’ı Temel Alan Değerleme: Şerefiye ya da peştemallık teorik olarak fazla karların peşin değeri biçiminde tanımlanmaktadır.bu peşin değer yeni kurulan bir şirketle işleyen bir teşebbüsün karşılaştırılmasında, ortaya çıkan ekonomik yararlarla ölçülmektedir.

 

8. ŞİRKET BİRLEŞMELERİNİN BAŞARISIZLIK NEDENLERİ

 

Şirket birleşmelerinde başlıca başarısızlık nedenleri şöyle sıralanabilir:

    1. Başlangıçta, birleşmenin yararlı olup olmadığının ve uygulama olanağının yeterince veya gerçekçi bir şekilde etüd edilmemesi
    2. Devralınan firmanın üstün ve sakıncalı yönlerin iyi değerlendirilmemesi, özellikle alınan firmanın çeşitli eksikliklerinin ( yönetim, finans, yetenekli, personel gibi ) iyi saptanamaması
    3. Birleşen firmaların büyüklüklerinin çok farklı olması nedeniyle firma yöneticileri arasında diyaloğun kurulamaması ve küçük firmanın yöneticilerine hakim olan tereddütlere karşı büyük firma yöneticilerinin küçük firmanın sorunları hakkında yeterince bilgi sahibi olmamasının, politikaların birleştirilmesinde ve her iki firmayı da kapsayacak bir planın geliştirilmesinde yarattığı güçlükler.
    4. Devir alınan firmanın başarısız yöneticilerinin değiştirilmemesi veya mevcut yönetimin daha verimli çalışması için özendirici tedbirlerin alınmaması.
    5. Birleşen firmaların yönetici kadrolarının, yeni kuruluşun yönetici gereksinmesini karşılayamaması, yönetim fonksiyonlarının başarılı şekilde yürütülmesine yeterli olmaması.
    6. Devir alan firma ile devir alınan firma arasında iyi bir raporlama sisteminin kurulamaması, bilgi akışının sağlanamaması, devralınan firmanın etkili bir şekilde kontrol edilememesi,
    7. Devir alan firmanın bilinçli bir birleşme programı, stratejisi olmaması, sırf cazip gördüğü şartlardan yararlanmak amacıyla gelişigüzel firma satın alma girişimlerinde bulunması
    8. Devir alan firmanın, izlediği strateji ile tutarlı olarak firma satın alınmasıyla ilgili kriterleri saptamamış olması veya bu kriterleri titizlikle uygulamaması
    9. Satın alınan firmanın ek fon gereksinmesinin, olduğundan daha az tahmin edilmesi ve birleşmeden sonra ana firmadan bağlı kuruluşa önemli ölçüde kaynak aktarılması zaruretinin duyulması, ayrıca satın alınan firmanın sorunlarının çözümlenmesinin ana firma yöneticilerinin uzun zamanını alması
    10. Ölçek ekonomilerinin, diğer bir deyimle büyük ölçekte faaliyette bulunmanın yaratacağı ekonomilerin, uygulamada teoride görüldüğü şekilde ve ölçüde gerçekleşmemesi

 

9. TÜRKİYEDE ŞİRKET BİRLEŞMELERİ

Türkiye’de bilinen ilk birleşme faaliyeti Avusturya sermayeli Avusturya-Osmanlı bankası ile Fransız – İngiliz sermayeli Bank-i Osman-i Şahane’nin 1874 yılında gerçekleştirdikleri birleşmedir.

1980 yılında uygulamaya konulan istikrar programında dışa açılma, serbest pazar ekonomisine geçiş, liberalleşme gibi amaçların bulunması, şirketleri önemli ölçüde etkilemiş ve bu dönemde, hazırlıksız yakalanan çok sayıda şirket zora girmiştir. Uygulanan liberal politikalar, büyük grupları bile zorlamış, Türk iş dünyasında bir “haciz, iflas ve konkordato” rüzgarı esmiştir.

Şirket birleşmeleri giderek daha da önem kazanmaktadır. Gerek iç faktörler, gerekse dış faktörlerin etkisiyle birçok şirket zaman zaman finansal zorluk içine düşmektedir. Örneğin, 1986 yılında İstanbul’da mal varlıkları yaklaşık 150 milyarı bulduğu ileri sürülen 235 şirket iflas ederek, bu iş yerlerinde çalışan 20.000 kişi açıkta kalmıştır. Bu şirketlerin birçoğu güçlüğe rağmen faaliyetlerine devam edebilir ve topluma ekonomik katkılarda bulunabilirdi.

    1. TÜRKİYE’DE ŞİRKET BİRLEŞMELERİYLE İLGİLİ SORUNLAR

Türkiye’de şirket birleşmelerinin ender olarak gerçekleşmesinin ana sebep konunun henüz yeterince tanınmaması, öneminin bilinmemesidir. Türkiyede anonim şirketlerin % 90’ının aile şirketi olması gerçeği vardır. Anonim şirket olma gereği olan beş hissedar sayısı, aktif olarak işe katkıda bulunmayan aile üyelerinin genelde sembolik hisselerle şirkete ortak edilmesi yoluyla sağlanmaktadır. İşin başındaki bir veya iki kişi tarafından idare edilmekte, önemli kararlar onlar tarafından alınmakta ve diğer aile üyeleri de bunları onaylamakta, böylece yönetim kurulu kararları çıkarılmaktadır.

Halka açık olmayan anonim şirketlerin resmi kuruluşlara düzenli olarak raporlar bildirmesi gibi zorunlulukları yoktur. Bu sebeple pek çok halka kapalı aile şiketi, özellikle küçük ve orta ölçekli aile şirketi bağımsız dış denetim kuruluşlarıyla da çalışmayı tercih etmemektedirler. Sahip-yönetici görevini üstlenen kişi veya kişilerde mevcut durumu değiştirme isteğinin olmaması, yani psikolojik etmenler, birleşmelerin önünde bir engeldir. Ayrıca birleşme gerçekleşse de gerçekleşmese de, faaliyetleri sürdürecek personel kalitesinin olmaması, yeterli planlama ve örgütleme yapabilmek için gerekli bilgi ve yetenek noksanlığı, yani ileriye yönelik organizasyonların da yapılmaması önemlidir.

Birleşmeyle ile ticari ünvanın ve dolayısıyla mevcut müşterilerin yitirilmesi gibi olasılıklar birleşmeleri engelleyebilmektedir. Halbuki, yeni kurulacak şirkette birleşen şirketlerin isminin verilmesi gibi bir çözüme gidilebilir.

İflas gibi istenmeyen ama zorunlu durumlarda ise birleşme de tek çözüm olabilmektedir. Şirket birleşmelerini olumsuz etkileyen şirket dışı faktörlerde vardır. Bunların başlıcaları;

  1. Ekonomik koşulların elverişli olmaması, ekonomik istikrarsızlık
  2. Pazar büyüme hızının yetersiz olması
  3. Nakit sıkıntısı ve para temininde karşılaşılabilecek güçlükler
  4. Kaliteli ve yeterli miktarda insan gücü temininin güçlükleri

Olarak özetlenebilir.

 

SONUÇ

Şirketlerin ortak amacı, sürekliliklerini sağlamaya çalışırken değerlerini maksimum seviyeye çıkarmak ve yanı sıra ekonomik büyüme gerçekleştirecek ülkelerin refah düzeyini arttırmaktır.

Ekonomik büyüme olgusu özellikle ülkemiz gibi gelişmekte olan ülkeler açısından çok önemlidir. Çünkü genel olarak gelişmekte olan ülkelerde sanayinin yapısı büyük oranda yaşam süreleri de ölçekleriyle paralel giden küçük ve orta ölçekli şirketlerden oluşmaktadır. Bu çok sayıda, dağınık, küçük ve çok verimli olmayan şirketlerden oluşan sanayi yapısının değişmesi gerekmektedir.

Türkiye’de şirket birleşmeleri henüz gelişme aşamasındadır. Bu kavram yeni yeni tanınmakta, konuşulmakta ve birleşen şirketler dikkatle incelenmekte, başarılı olup olmayacakları merakla beklenmektedir.